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Introducción
El punto de partida del presente análisis son los abundantes estudios teóricos y prácticos que se han dedicado a las contraposiciones que se establecen entre la liquidez y la rentabilidad. Dichos estudios conforman antecedentes importantes que llevan a pensar que la controversia que se cierne entre estas dos variables podría encontrar salida si se estudiaran los niveles idóneos de elementos comunes a ellas. En ese sentido, cabe observar de entrada que la mencionada perspectiva de contraposición se fundamenta en el enfoque tradicional de las finanzas, el cual se orienta hacia el imperativo de mantener una relación positiva y con carácter creciente de capital de trabajo; enfoque al que se opone una perspectiva según la cual demasiada liquidez acarrea menor rentabilidad (Sánchez & Bernabé, 2002; Deloof, 2003; Padachi, 2006; Lazaridis & Trifonidis, 2006).
A pesar de que los niveles adecuados de estos dos indicadores sean elementos fundamentales para la supervivencia y desarrollo de las organizaciones económicas, la relación mostrada entre ellos es tradicionalmente negativa (Jarvis, Kitching, Curran & Lightfoot, 1996; Eljelly, 2004). Asimismo, la contraposición entre liquidez y rentabilidad es reconocida como el dilema fundamental de la contabilidad (Pimentel, Braga & Pereira, 2005).
En tanto, la relación negativa que se cierne entre la liquidez y la rentabilidad encuentra explicación en que el crecimiento de activos circulantes es directamente proporcional al de la liquidez: se trata de activos que están asociados negativamente al retorno de la inversión, no solo por encontrarse en el denominador de la forma de cálculo, sino porque precisamente por ser activos circulantes tienen menores capacidades para generar utilidades (Hirshleifer, How, Teoh & Zhang, 2004). Cabe anotar que un exceso de activo circulante merma la rentabilidad de la inversión por dos vías complementarias. Varios autores coinciden en que, como consecuencia de dicho exceso, por una parte, se contemplan mayores costos operativos y, por otra, se maneja un mayor volumen de inversión (Braga, Nossa & Marques, 2004; García & Martínez, 2007; Rahneman & Nasir, 2007; Samiloglu & Demirgünes, 2008; Pérez, Castro & García, 2009; Talha, Christopher y Kamalavalli, 2010). En general, los resultados de diferentes investigaciones sugieren que el efecto del retorno de activos se relaciona con la política asumida para la gestión del capital de trabajo (Jarvis et al., 1996; Talha et al., 2010; Dong & Su, 2010; Ikram, Mohammad, Khalid & Zaheer, 2011; Hussain, Farooz & Khan, 2012; Mehtab & Marsap, 2015; Anake, Ikes & Menyo, 2015). La literatura ha centrado su atención en los componentes del capital de trabajo para explicar cambios en la rentabilidad, de tal modo que el estudio de la influencia de márgenes y rotaciones queda relegado a un segundo plano (Monterrey & Sánchez, 2011). Asimismo, en la literatura también es posible encontrar evidencias que apuntan hacia una relación positiva entre los dos indicadores centrales en este estudio.
Los estudios correspondientes a las correlaciones positivas entre la liquidez y la rentabilidad muestran resultados diversos. En primer lugar, cabe destacar el caso de las empresas familiares de la asociación portuguesa, que poseen mayores posibilidades de enfrentar sus obligaciones de pago cuando presentan mayores niveles de rentabilidad, dado que están orientadas hacia una política económica según la cual las relaciones entre estos dos conceptos deben ser positivas (Correia, 2003). Más adelante, en el estudio de Melgarejo y Vera (2010) se encuentra una relación positiva entre la rentabilidad y la liquidez en sociedades laborales y mercantiles convencionales de Navarra, España. Asimismo, Pimentel y Lima (2011) encontraron relaciones temporales positivas entre ambas variables en el sector textil de Brasil. En ese contexto, cabe añadir que los términos contraposición o rivalidad no son los que mejor expresan una comprensión de la relación que hay entre la rentabilidad y la liquidez. Por una parte, la rentabilidad no ofrece resistencia a la liquidez (Aguilar, Ruíz y Santana, 2000; Pimentel y Lima, 2011). Por otra, un estudio de las múltiples relaciones que se entretejen con la rentabilidad, permitirá encontrar explicaciones para los niveles requeridos de liquidez (Koshio & Nakamura, 2013).
Una vez establecido el contexto de acuerdo con las ópticas de los aportes aludidos, puede añadirse que el objetivo de este estudio es evaluar la relación existente entre la rentabilidad y la liquidez en empresas pertenecientes al sector del agronegocio. Con ese objetivo, una muestra de 20 empresas brasileñas listadas en la base de datos Economática y el resultado de los indicadores en estudio en el período comprendido entre los años 2005 y 2015, fueron analizados.
Como se expondrá, este estudio evidencia la posibilidad de una correlación positiva entre las variables de rentabilidad y liquidez en las empresas del sector del agronegocio brasileño. Lo anterior confirma la posibilidad de que la flexibilidad que hay entre estos dos indicadores sea posible (Iudícibus, 1998), y de que la composición de activos sea una variable a considerar para la evaluación de la tenencia de una posición económico-financiera equilibrada (Padachi, 2006; Padoveze & Benedicto, 2007; García & Martínez, 2007; Rahneman y Nasir, 2007; Afza & Nazir, 2007; Samiloglu & Demirgünes, 2008; Mathuva, 2009; Porlles, 2015).
Liquidez y rentabilidad
Con el fin de analizar la interacción que tienen las variables centrales del presente estudio, cabe delinear definiciones de ambas. Así pues, la liquidez es entendida como la flexibilidad en el cambio de activos por otros más líquidos, en un contexto en el que esta asegura el pago de las obligaciones de la empresa (Vercelli, 2000; Souza, 2008): en consecuencia, se perfila como una condición para la continuidad del ciclo efectivo-inversión-efectivo (Cuervo & Rivero, 1999; Hasbrouck y Seppi, 2001; Pimentel, Braga & Pereira, 2005; Matarazzo, 2008; Fernández, Ferreira & Rodríguez, 2014). Por su parte, los niveles de rentabilidad que obtiene una empresa revelan la eficacia de la administración para generar utilidades a partir de la inversión en activos, de tal modo que mayores niveles de esta variable evidencian las cualidades de la compañía para ofrecer un retorno del capital empleado (Jiménez y Lozano, 2014). En consecuencia, este indicador es usualmente considerado la medida de mayor relevancia para juzgar el acierto o fracaso de una empresa determinada (Acosta, Correa & González, 2002; Pimentel, Braga & Pereira, 2005).
En suma, los resultados de ambos indicadores configuran la salud empresarial de una compañía (Iudícibus, 1998), en un contexto en el que para las empresas no siempre resulta posible enfrentar sus obligaciones de pago y ofrecer un retorno adecuado de sus activos (Amat, 2001; Hasbrouck y Seppi, 2001; Chordia, Roll, & Subrahmanyam, 2000; Gill, Biger & Mathur, 2010).
Interacciones entre la liquidez y la rentabilidad
Altos niveles de rentabilidad refuerzan la liquidez. La tenencia de mayor efectivo no solo es consecuencia de una mayor rentabilidad sino que también es su causa (Pimentel, 2008; Koshio & Nakamura, 2013). En ese sentido, la rentabilidad posee la virtud de envolver todos los elementos operacionales en un modelo único, lo cual abre las posibilidades para encontrar factores afines a la liquidez (Marques & Braga, 1995; Braga et al., 2004; Padoveze & Benedicto, 2007; García & Martínez, 2007).
En consonancia, la rotación de activos constituye un factor esencial en nuestro estudio, dado que influye sobre la rentabilidad de forma directa y, simultáneamente, posee elementos que explican la liquidez (Martins, Miranda & Alves, 2014). Asimismo, en el marco de la discusión que se entabla entre el riesgo y la rentabilidad, fue defendida la existencia de una relación de causalidad entre ventas y activos circulantes. La demanda de ventas es la causa de que se invierta en inventarios, cuentas por cobrar y en la mantención de efectivo (Shin & Soenen, 1998; Howorth & Westhead, 2003; Medeiros & Rodrigues, 2004; Deloof, 2003). Ante ese panorama, cabe formular que las variaciones del volumen de ventas transforman el activo circulante, en tanto que mayores niveles de activos circulantes pueden estar relacionados con mayores niveles de ventas.
El nuevo ingrediente que corresponde a las ventas le otorga una mayor complejidad a la aproximación hasta tanto desarrollada. Si bien este indicador influye de forma positiva sobre la rentabilidad, los activos circulantes surten efectos paralelos en el sentido inverso: una aparente paradoja que se resuelve en la medida que se encuentren las proporciones adecuadas que conectan a los activos circulantes y los activos fijos (Filbeck & Krueger, 2007). En ese contexto, disminuir el nivel de inversión en activos circulantes cuando sea posible sostener las ventas como consecuencia de mayores rotaciones de los activos fijos, puede conducir a una relación de convergencia entre liquidez y rentabilidad (Mathuva, 2009; Mohammadi, 2009; Mona, 2012; Van Horne & Wachowicz, 2014; Muhammad & Akin, 2015; Porlles, 2015). La observancia de este panorama, con sus múltiples componentes y matices, muestra la verdaderas dimensiones del análisis que se busca desarrollar.
Estructuras de activos en el agronegocio
Una de las particularidades de las empresas de agronegocio corresponde a su conceptualización. En su conjunto, estas se perfilan como aquel grupo de empresas cuya actividad consiste en la combinación de recursos humanos, financieros y naturales que tiene el objetivo de transformar recursos biológicos para obtener productos agropecuarios o activos biológicos adicionales. De ese modo se distingue la presencia de los llamados activos biológicos, que se caracterizan por aumentar el rubro del balance financiero, y cuya presencia repercute en el resto de los indicadores económico-financieros (Barry, Ellinger, & Hopkin, 1995; Hall, Beck & Toledo, 2012).
La influencia de los componentes del activo circulante y de los factores productivos de este tipo de actividad, es diferente de la observada en otras. En la actividad agrícola los tiempos de crecimiento, desarrollo y obtención del producto prácticamente constituyen condicionantes que atañen a la inmovilización de recursos invertidos, debido a los inexorables pasos de la naturaleza y los tiempos del propio proceso productivo (Symons, 2005; Brito, 2010).
En ese contexto, el agronegocio involucra a un conjunto de agentes vinculados con la producción, la distribución, la comercialización y el procesamiento de productos agropecuarios (Cáceres, 2015). Los nuevos enfoques tecnológicos en este sector condicionan el empleo de una estructura de capital diferente (Caligaris, 2015). Simultáneamente, la producción agraria se caracteriza por desarrollarse bajo una serie de condicionamientos naturales específicos que afectan la valorización normal del capital: la propia dinámica de funcionamiento ha conllevado a que este tipo de empresas tengan una mayor relación de capital circulante/fijo, mientras que el carácter particularmente prolongado del proceso de producción agrario afecta el tiempo de rotación y la movilidad del capital (Vértiz, 2015).
De acuerdo con circunstancias como las anteriormente descritas, muchas empresas acuden a la contratación de las tareas vinculadas a la siembra, las labores culturales, la cosecha y el transporte de las mercancías agraria: una forma de apropiación de los elementos productivos que torna al conjunto del capital adelantado en un capital con elevados valores de activos circulantes (Caligaris, 2015).
Cabe mencionar que las empresas agropecuarias requieren contratar menos empleados permanentes y a menudo tercerizan las actividades productivas con compañías prestadoras de servicios especializados. Esta nueva estructura gerencial tiene un impacto significativo en la forma como se compone el capital de las empresas agropecuarias, y acarrea una profunda transformación en el sector agropecuario, que trasciende el campo tecnológico y redefine cualquier tipo de análisis (Cáceres, 2015).
Metodología
Definición de objetivo y tipo de estudio
La posibilidad de que una determinada composición de activos pudiera constituir una de las condiciones esenciales para la convergencia de la rentabilidad y la liquidez, fue motivación importante para la presente propuesta de evaluación de la relación existente entre ambas variables en empresas pertenecientes al sector de los agronegocios. Dado que las empresas de este tipo tienen niveles de activos circulantes altos, tanto por los cambios ocurridos en la generación del capital como por su composición, que está basada en activos biológicos corrientes y en inventarios con una lenta rotación, el presente estudio parte de la consideración de que la rotación de los activos fijos en estudio propiciará ritmos tan acelerados como para poder cubrir la necesaria e ineludible tenencia de los activos circulantes.
El estudio desarrollado tiene las características de un análisis descriptivo cuantitativo que se sirve de métodos de análisis de correlación y segregación del período comprendido entre 2005 y 2015. Como se mencionó con anterioridad, en él se utiliza una muestra de 20 empresas pertenecientes al sector del agronegocio de Brasil, y se realizan 231 observaciones en total.
Variables empleadas y forma de cálculo
Las variables empleadas y su forma de cálculo pueden ser observadas en el tabla 1.
Detalles de la muestra empleada
La muestra está compuesta de las empresas que cuentan en sus activos con la cuenta activos biológicos. Dichas empresas pertenecen al agronegocio, y actúan en tres segmentos: (1) alimento y bebida; (2) agro-pesca, y (3) papel y celulosa.
Todas las compañías cotizan en la bolsa de Brasil, Bovespa, y son, por tanto, listadas en el sitio Economática, de donde fueron tomados los datos para el cálculo de los indicadores analizados. Un detalle sobre las empresas de la muestra se pude observar en la tabla 2.
Las empresas pertenecientes al segmento de alimento y bebida se dedican a la comercialización de alimentos y bebidas. Comercializan principalmente los derivados de la proteína animal, así como nutrientes para plantas y animales, y subproductos de origen animal. Algunas de estas empresas también están dedicadas a la refinación de óleos y al procesamiento de carne bovina, porcina, ovina y de aves.
Por su parte, el segmento de agro o producto de la naturaleza tiene como objeto la agricultura y la actividad pecuaria, con un rol importante en la exportación de productos agrícolas de cualquier especie y naturaleza. Algunas de las empresas que lo componen están dedicadas a la actividad agroindustrial, que se vincula con la caña de azúcar, el alcohol y sus derivados.
En tanto, las empresas de papel y celulosa se dedican a la fabricación, el comercio y la exportación de celulosa, papel y de otros productos oriundos de la transformación de esencias forestales, incluyendo el reciclaje de dichos insumos y productos relacionados con el sector gráfico.
Pasos lógicos y pruebas estadísticas
En primer lugar, fue necesario clasificar las empresas de acuerdo con sus posibilidades de obtener simultáneamente rentabilidad y liquidez. Para ello se utilizaron los criterios trascritos a continuación, en concordancia con las medias de los indicadores, que fueron calculadas con base en las 231 observaciones. Asimismo, las justificativas asumidas para la formación de grupos de empresas estuvieron basadas en los siguientes criterios:
-
Empresas con posibilidad de obtener niveles de rentabilidad y liquidez por encima de los valores medios de las compañías de la muestra en más del 50 % de los años analizados:
T1 (RAO ≥ 3,50 y LC ≥ 1,45)
-
Empresas cuyos niveles de rentabilidad y liquidez están por debajo de los valores medios en más del 50 % de los años analizados:
T2 (RAO < 3,50 y LC < 1,45)
Asimismo, fue posible encontrar empresas cuya rentabilidad y liquidez no siguen el mismo comportamiento hasta ahora descrito. Dichas compañías fueron agrupadas en los grupos T3 y T4 según los siguientes criterios:
-
Empresas con niveles bajos de rentabilidad, valores por debajo de la media en más del 50 % de los años analizados, y con niveles de liquidez por encima de la media en esos mismos años:
T3 (RAO < 3,50 y LC ≥ 1,45)
-
Empresas con niveles de rentabilidad por encima de la media en más del 50 % de los años analizados, y con niveles de liquidez por debajo de la media en estos mismos años:
T4 (RAO ≥ 3,50 y LC < 1,45)
Se considera que las variables RAF y CAF pueden definir las diferencias que existen entre los dos primeros grupos de empresas T1 y T2. Con el fin de tener la comprobación estadística de la diferencia que hay entre los dos grupos de empresas, se aplicó la prueba Mann-Whitney, habiendo antes contrastado la hipótesis de normalidad de la población por medio de la prueba Kolmogorov-Smirnov. En todos los casos se consideró un nivel nominal de significancia de 0,05.
Discusión de resultados
La categoría de empresas agrícolas contiene una amplia diversidad de variables, muchas de ellas exógenas (climatología, cosecha, escala de producción, localización de la producción en tierras más o menos fértiles, entre otras). Dichas variables condicionan particularidades entre las empresas seleccionadas.
Tales particularidades obligan a un ejercicio de abstracción que simplifica, en alguna medida, la realidad objetiva. Dado que se toma consciencia de las limitaciones esenciales que pueden presentar estos grupos para reflejar la complejidad de la realidad del sector en estudio, se presenta una clasificación de los casos seleccionados en la tabla 3. Dicha caracterización corresponde a una tipología de empresas que responde a los requisitos explicados en el anterior apartado.
En la anterior tabla se puede observar que el 45 % de las empresas tienen una tendencia favorable en lo que atañe a la obtención simultánea de rentabilidad y liquidez durante el período en estudio. En contraste, el 30% coinciden en mostrar resultados desfavorables para ambos indicadores. Por último, en un grupo de empresas que corresponde al 25 % del total analizado, se favorece la liquidez mientras se perjudica la rentabilidad.
A lo largo de los dos últimos años se observa una sensible disminución de la cantidad de empresas del grupo 1, y un discreto traslado de estas a los grupos 2 y 3: un fenómeno en el que el grupo 2 se impone. Resulta destacable que, de forma general, los años 2008, 2014 y 2015 marquen la diferencia en la ocurrencia de este evento.
En la tabla 4 se puede observar una demostración estadística de la correlación que comparten estos indicadores y los factores que los componen.
Tabla 4 Resultados de coeficientes de correlación entre las variables de estudio
** La correlación es significativa al nivel de 0,01. * La correlación es significativa al nivel de 0,05.
Fuente: elaboración propia
Los resultados expuestos en la anterior tabla reflejan una correlación positiva y estadísticamente significativa entre liquidez y rentabilidad (0,590). Dichas conclusiones coinciden con las obtenidas en otros estudios (Correia, 2003; Melgarejo y Vera, 2010; Pimentel & Lima, 2011). Por su parte, los resultados de ROA están más influenciados por los del margen (0,631) que por los de RA (0,256). Esto evidencia, una vez más, la existencia de trade-off entre MO y RA (-0,507), lo cual confirma los hallazgos de diferentes autores que han documentado que el margen tiene mayor influencia sobre la rentabilidad (Díaz & Morillas, 2004; Monterrey & Sánchez, 2011).
Muchos de los estudios teóricos y prácticos que se dedican al vínculo existente entre la rentabilidad y la liquidez, han revelado una relación divergente; sin embargo, el presente estudio revela una relación positiva. Con el fin de evaluar las posibles condiciones de esta convergencia, se incluyó la variable RAF en el análisis de la correlación. Lo anterior permitió observar que los niveles de correlación de esta con el resto de las variables son positivos y estadísticamente significativos. En suma, esta variable junto con la denominada CAF pueden llevar a diferenciar a los dos grupos de empresas en las que concuerdan los comportamientos de la rentabilidad y la liquidez.
El siguiente análisis tiene el propósito de indagar si los grupos de empresas pueden diferenciarse. Para ello, en primer lugar se aplicó la prueba Kolmogorov-Smirnov, la cual ofreció los resultados que se muestran en la tabla 5.
Tabla 5 Resultado de la prueba Kolmogorov-Smirnov
Total de observaciones: 165
Fuente: elaboración propia
Los resultados ofrecidos en la tabla 5 favorecen la independencia de las muestras. De acuerdo con el nivel de significancia obtenido, puede decirse que los datos no siguen una distribución normal. A continuación se aplica la prueba Mann-Whitney, cuyos resultados se pueden observar en la tabla 6.
En general, es posible argumentar que las empresas que componen el grupo 1 (empresas clasificadas como T1) son diferentes de las que componen el grupo 2 (empresas clasificadas como T2). Los resultados expuestos en la tabla 6 permiten observar que los rangos promedios de RAF y de CAF son mayores que los de las empresas del grupo 1: en ese sentido, hacia ello mismo se inclinan las medianas de ambos grupos. De acuerdo con dichos resultados es plausible sugerir que, al monitorear el comportamiento de estas variables, sería posible distinguir y direccionar una relación positiva entre los indicadores de la rentabilidad y la liquidez.
Conclusiones
Se pone de manifiesto que rentabilidad y liquidez no son variables necesariamente relacionadas negativamente, como señala parte de la revisión bibliográfica.
Según los criterios utilizados, en el 75 % de los casos analizados RAO (rentabilidad) y LC (liquidez) reflejan dependencia directas con relación a las medias. En el 45 % de los casos estudiados los resultados de ambos indicadores son mejores que la media de la muestra, y el 30 % manifiesta los peores resultados de forma conjunta en los dos indicadores analizados con relación a la media. Solo en un 25 % de los casos analizados las relaciones que hay entre rentabilidad y liquidez fueron inversas con relación a las medias.
En el sector del agronegocio se encuentran evidencias de la existencia óptima de rentabilidad y liquidez en empresas que venden más por cada unidad monetaria en activos fijos, y que presentan mayor proporción de este tipo de activo en relación con el circulante.
Es necesario considerar las limitaciones al alcance de las pruebas realizadas, dada la heterogeneidad del universo de empresas pertenecientes al agronegocio y la ineludible influencia de variables exógenas (temporalidad, cosecha, climatología). Al interior del sector existen notables diferencias en cuanto atañe al tipo de actividad y producto, nivel de especialización, superficie terrestre en explotación (no siempre con la misma productividad del trabajo) y el tipo de mercado en el que opera la empresa.
Estudios posteriores pueden conseguir mayor nivel de profundidad estableciendo niveles óptimos de activos, de acuerdo con las particularidades de los grupos de empresas (empresa productora o comercializadora). En ese contexto, la delimitación por períodos permitirá análisis temporales más profundos y que cuenten con mayor nivel de particularización, mediante la identificación de la influencia de años de malas cosechas, así como según otros elementos propios de las fases productivas que versen sobre la estructura de capital, el nivel de endeudamiento y otros aspectos.
